19H1业绩概况:实现营业收入75.64亿元,同比下滑11.18%,毛利率同减8.62pct至27.65%。销售费用率同减1.33pct至6.01%,管理费用率同增1.2pct至6.7%,财务费用率同增0.35pct至2.02%。实现归母净利润5.24亿元,同比下滑61.9%,净利率同比减少9.22pct至6.93%。
   
票房疲软,非票低迷,院线业务加速下行。受票房大盘及观影人次下滑的影响,院线相关业务实现营收70.2亿元(YOY-4.71%),毛利率同减5.89pct至26.87%。其中,观影收入46.57亿元(YOY-3.72%),毛利率6.07%,同比减少8.39pct;广告收入11.38亿元(YOY-7.24%),毛利率65.43%,同比减少2.14pct;卖品收入9.34亿元(YOY-6.4%),毛利率67.43%,同比增加6.63pct。人均广告和卖品收入分别为10.54元/人和8.65元/人,分别同比小幅提升2.21%和3.18%。
   
头部内容不足拉低影视收入,电视剧业务表现相对突出。影视业务实现营业收入5.44亿元,同比下滑52.62%,毛利率同减19.83pct至37.68%,万达影视贡献利润3250万元。其中,电影制作和发行收入2.38亿元(YOY-70.14%),毛利率34.8%,主要因为去年同期主投影片《唐人街探案2》取得较高票房收入。电视剧收入9363万元(YOY+362.1%),得益于台播剧《激荡》和网播剧《从前有座灵剑山》发行收入贡献。老游戏流水衰减叠加新游戏上线延迟,游戏发行及运营收入同比下滑41%至2.13亿元。
   
投资建议:票房低迷叠加影视内容小年是导致公司上半年业绩大幅下滑的重要原因,但我们对于电影市场长期繁荣仍持乐观态度。从需求端来看,今年超过40亿票房的国产影片数量超过3部,科幻、动画电影的单片票房天花板显著抬升,观影需求在优质内容催化下快速释放。从供给侧来看,新建增速放缓明显,存量影院加速退出,单银幕产出拐点渐行渐进。万达电影运营效率突出,非票优势明显,全产业链布局在行业拐点到来后有望充分收益。我们预计19~21年归母净利润分别为13.1、20.1和25.7亿元,对应PE分别24.2x/15.9x/12.4x,每股合理价值为17.8元,维持“买入”评级。
   
风险提示:行业竞争加剧,票房不及预期,商誉减值风险,内容延迟上线。